{"id":18149,"date":"2025-11-10T02:58:19","date_gmt":"2025-11-10T05:58:19","guid":{"rendered":"https:\/\/aprimora.site\/carvalhoalmeidaadvogados\/2025\/11\/10\/fips-preocupacoes-concorrenciais-decorrentes-da-gestao-da-sociedade-investida\/"},"modified":"2025-11-10T02:58:19","modified_gmt":"2025-11-10T05:58:19","slug":"fips-preocupacoes-concorrenciais-decorrentes-da-gestao-da-sociedade-investida","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/aprimora.site\/carvalhoalmeidaadvogados\/2025\/11\/10\/fips-preocupacoes-concorrenciais-decorrentes-da-gestao-da-sociedade-investida\/","title":{"rendered":"FIPs: preocupa\u00e7\u00f5es concorrenciais decorrentes da gest\u00e3o da sociedade investida"},"content":{"rendered":"

O crescimento das opera\u00e7\u00f5es de private equity<\/em> <\/a>no Brasil, executadas por meio dos Fundos de Investimento em Participa\u00e7\u00f5es (FIPs<\/a>), tem provocado transforma\u00e7\u00f5es significativas na estrutura de diversos setores econ\u00f4micos. Esses fundos atuam de maneira ativa na gest\u00e3o das sociedades investidas, influenciando diretamente suas pol\u00edticas estrat\u00e9gicas, operacionais e financeiras, com o objetivo de maximizar o valor de mercado das empresas e garantir elevados retornos no momento do desinvestimento. A centraliza\u00e7\u00e3o de decis\u00f5es estrat\u00e9gicas em torno de gestores que influenciam m\u00faltiplas sociedades empres\u00e1rias de um mesmo setor pode alterar o equil\u00edbrio competitivo, reduzindo a autonomia das sociedades e, em alguns casos, criando condi\u00e7\u00f5es prop\u00edcias a condutas anticoncorrenciais.<\/p>\n

Nesse cen\u00e1rio, a atua\u00e7\u00e3o dos FIPs ganha relev\u00e2ncia n\u00e3o apenas sob a \u00f3tica do mercado de capitais, mas tamb\u00e9m sob a perspectiva da defesa da concorr\u00eancia. Ao promoverem a consolida\u00e7\u00e3o de setores econ\u00f4micos e ao exercerem influ\u00eancia sobre sociedades concorrentes, os fundos de private equity<\/em> podem contribuir para a forma\u00e7\u00e3o de grupos econ\u00f4micos de fato, dificultando a identifica\u00e7\u00e3o dos centros reais de decis\u00e3o e controle. Assim, a an\u00e1lise da atua\u00e7\u00e3o dos FIPs sob o prisma econ\u00f4mico-concorrencial revela a tens\u00e3o entre a busca por efici\u00eancia e a cria\u00e7\u00e3o de valor, de um lado, e a necessidade de preserva\u00e7\u00e3o da estrutura competitiva dos mercados, de outro.<\/p>\n

O modus operandi dos fundos de private equity<\/strong><\/p>\n

As atividades de private equity dos fundos de investimentos, desenvolvidas no Brasil por meio dos denominados Fundos de Investimentos em Participa\u00e7\u00f5es (FIPs), envolvem n\u00e3o s\u00f3 o aporte de recursos financeiros do fundo nas sociedades investidas, mas tamb\u00e9m a participa\u00e7\u00e3o ativa no \u201cprocesso decis\u00f3rio de suas sociedades investidas, com efetiva influ\u00eancia na defini\u00e7\u00e3o de sua pol\u00edtica estrat\u00e9gica e na sua gest\u00e3o\u201d, conforme previs\u00e3o da Resolu\u00e7\u00e3o CVM n\u00ba 175\/2022, Anexo Normativo IV, art. 5\u00ba, \u00a71\u00ba.<\/p>\n

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Algumas das formas pelas quais os FIPs podem participar do processo decis\u00f3rio da sociedade investida, conforme exemplificado na mesma Resolu\u00e7\u00e3o da CVM, s\u00e3o: (i) a deten\u00e7\u00e3o de a\u00e7\u00f5es que integrem o bloco de controle da sociedade investida, (ii) a celebra\u00e7\u00e3o de acordo de acionistas, e (iii) a celebra\u00e7\u00e3o de qualquer contrato, acordo, neg\u00f3cio jur\u00eddico ou a ado\u00e7\u00e3o de outro procedimento que assegure a efetiva influ\u00eancia na defini\u00e7\u00e3o de sua pol\u00edtica estrat\u00e9gica e na sua gest\u00e3o, inclusive por meio da indica\u00e7\u00e3o de membros do conselho de administra\u00e7\u00e3o.<\/p>\n

A principal caracter\u00edstica dos investimentos feitos por FIPs \u00e9 a \u201cgera\u00e7\u00e3o de valor a partir da influ\u00eancia do investidor na gest\u00e3o da companhia investida, de modo a tornar o empreendimento rent\u00e1vel para que, no futuro (quando do desinvestimento), o investidor recupere o capital investido acrescido de remunera\u00e7\u00e3o compat\u00edvel com o alto risco assumido\u201d[1]<\/a>. Por essa raz\u00e3o, em geral as sociedades que recebem aportes de investimentos de FIPs s\u00e3o aquelas que possuem grande potencial de crescimento, por vezes estando ainda em est\u00e1gio inicial, que podem ter seus ganhos financeiros potencializados por meio da gest\u00e3o profissionalizada oferecida pelos FIPs.<\/p>\n

Sendo essa a principal caracter\u00edstica dos investimentos feitos por FIPs, destaca-se que esse tipo de fundo de investimento tem verdadeira obriga\u00e7\u00e3o regulamentar de interferir nas pol\u00edticas comerciais das sociedades investidas, conforme destaca Wellisch:<\/p>\n

Os gestores de recursos, por meio de uma s\u00e9rie de arranjos de governan\u00e7a, cl\u00e1usulas contratuais e uma postura ativa em rela\u00e7\u00e3o a cada investida, contribuem para o seu desenvolvimento, agregando sua experi\u00eancia na administra\u00e7\u00e3o de empresas a partir de um planejamento estrat\u00e9gico, cria\u00e7\u00e3o de processos mais eficientes, aux\u00edlio no relacionamento com credores e na poss\u00edvel renegocia\u00e7\u00e3o de d\u00edvidas, barateamento de custos de fornecedores, amplia\u00e7\u00e3o da base de clientes, dentre outras medidas, sempre com o objetivo de maximiza\u00e7\u00e3o dos resultados das empresas investidas para, com isso, gerar rendimentos para os cotistas dos fundos investidores e, ao final, viabilizar a sa\u00edda do investimento \u2013 seja por meio da venda para outro investidor estrat\u00e9gico ou, por exemplo, por uma listagem em bolsa \u2013 com o almejado retorno para os investidores.[2]<\/a><\/p>\n

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Portanto, os gestores de FIPs s\u00e3o profissionais com expertise nas peculiaridades de determinado mercado, sendo corriqueiro que o mesmo fundo invista e, portanto, influencie as pol\u00edticas comerciais e estrat\u00e9gicas de mais de uma sociedade empres\u00e1ria do setor.<\/p>\n

Quest\u00f5es concorrenciais envolvendo fundos de private equity<\/em><\/strong><\/h2>\n

Da\u00ed surgem preocupa\u00e7\u00f5es concorrenciais em rela\u00e7\u00e3o aos investimentos feitos por FIPs, considerando que a estrat\u00e9gia de consolida\u00e7\u00e3o de setores por meio de investimento simult\u00e2neo em v\u00e1rias sociedades empres\u00e1rias gera risco de que um s\u00f3 FIP detenha investimentos em v\u00e1rias sociedades concorrentes.<\/p>\n

Nesse contexto, destaca-se o voto proferido pelo Cade<\/a> no julgamento do Ato de Concentra\u00e7\u00e3o n\u00ba 08012.009044\/2011-39 (Envolvidos: Brasil Energia Renov\u00e1vel \u2013 FIP e Servtec Investimentos e Participa\u00e7\u00f5es LTDA). Nesse caso, foram analisados os efeitos concorrenciais do modus operandi <\/em>dos fundos de investimento que, al\u00e9m de influenciarem diretamente as pol\u00edticas comerciais das sociedades empres\u00e1rias investidas, tendem a ter atua\u00e7\u00e3o especializada em certos setores, gerando aproxima\u00e7\u00e3o entre as diversas sociedades empres\u00e1rias investidas daquele mercado relevante.<\/p>\n

No voto, foi sistematizado o bloco de quest\u00f5es concorrencialmente sens\u00edveis envolvendo fundos de investimento, da seguinte forma: \u201c(i) consolida\u00e7\u00e3o de setores como fator gerador de valor, (ii) controle das atividades das investidas como fator gerador de valor, (iii) proximidade intensa entre os diversos atores como fator gerador de valor, (iv) n\u00e3o apresenta\u00e7\u00e3o de opera\u00e7\u00f5es ao SBDC\u201d.<\/p>\n

As quest\u00f5es concorrencialmente sens\u00edveis elencadas envolvem a preocupa\u00e7\u00e3o de que os fundos de investimento, especialmente os FIPs, funcionem como ve\u00edculo para a unifica\u00e7\u00e3o t\u00e1cita das orienta\u00e7\u00f5es concorrenciais das sociedades empres\u00e1rias investidas, considerando a tend\u00eancia de que o mesmo FIP invista e interfira na pol\u00edtica comercial de mais de uma sociedade empres\u00e1ria do mesmo setor.<\/p>\n

No mesmo contexto, o Cade analisou o Ato de Concentra\u00e7\u00e3o n\u00ba 08012.003886\/2011-87 (Envolvidos: Anhanguera Educacional Ltda., Instituto Grande ABC de Educa\u00e7\u00e3o e Ensino Ltda. e Novatec \u2013 Servi\u00e7os Educacionais Ltda.), que envolvia sociedades empres\u00e1rias do ramo educacional, tendo identificado grande influ\u00eancia de determinado fundo de investimentos no setor.<\/p>\n

O ato de concentra\u00e7\u00e3o teve por objeto a aquisi\u00e7\u00e3o, pela Anhanguera Educacional, da integralidade do capital social das institui\u00e7\u00f5es de ensino Novatec e Instituto Grande ABC. Para analisar se tal ato de concentra\u00e7\u00e3o causaria preju\u00edzos \u00e0 concorr\u00eancia, o Relator, Conselheiro Alessandro Octaviani, fez ampla pesquisa jurisprudencial dos casos em que o Cade j\u00e1 havia analisado o mercado educacional brasileiro, constatando a exist\u00eancia de omiss\u00e3o da autarquia quanto \u00e0 influ\u00eancia dos fundos de investimentos no setor.<\/p>\n

Esse aspecto, como entendeu o conselheiro relator, \u00e9 essencial para a correta an\u00e1lise da opera\u00e7\u00e3o, dos seus efeitos na concorr\u00eancia nacional e para a eficaz prote\u00e7\u00e3o \u00e0 concorr\u00eancia e aos consumidores, considerando que permite a identifica\u00e7\u00e3o dos centros de comando decis\u00f3rio das institui\u00e7\u00f5es educacionais, permeadas pela influ\u00eancia de fundos de investimentos e outras entidades do mercado financeiro.<\/p>\n

O conselheiro relator identificou que os fundos de investimentos promoveram importante papel na consolida\u00e7\u00e3o e na concentra\u00e7\u00e3o do setor de educa\u00e7\u00e3o superior privada no Brasil, considerando que n\u00e3o fazem meros aportes financeiros nas sociedades investidas, como investidores passivos, mas det\u00eam postura de real influ\u00eancia na gest\u00e3o e na governan\u00e7a das sociedades empres\u00e1rias. Desse modo, para correta an\u00e1lise do Ato de Concentra\u00e7\u00e3o, o Conselheiro Relator entendeu ser necess\u00e1rio considerar n\u00e3o apenas as sociedades empres\u00e1rias prestadoras de servi\u00e7os educacionais, mas principalmente as entidades financeiras que muitas vezes det\u00e9m controle sobre mais de uma entidade educacional.<\/p>\n

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A consequ\u00eancia da influ\u00eancia do setor financeiro no mercado educacional, como constatou o relator, foi a exist\u00eancia de fundos de investimentos que det\u00e9m, em sua \u201cteia de investimentos\u201d, mais de uma institui\u00e7\u00e3o educacional, unificando o seu controle. \u00a0O mesmo fundo de investimento \u2013 Fundo de Educa\u00e7\u00e3o para o Brasil \u2013 tinha influ\u00eancia tanto na institui\u00e7\u00e3o de ensino adquirente no Ato de Concentra\u00e7\u00e3o em an\u00e1lise, Anhanguera, quanto em outra grande institui\u00e7\u00e3o de ensino, Anhembi Morumbi. Segundo o Relator, esse cruzamento de influ\u00eancias entre as institui\u00e7\u00f5es permitiu que ambas estivessem sob o mesmo comando por anos, sem que a autarquia tivesse percebido.<\/p>\n

Portanto, constatou-se, no caso, que os entrela\u00e7amentos de participa\u00e7\u00f5es acion\u00e1rias e de membros dos \u00f3rg\u00e3os administrativos das sociedades empres\u00e1rias promoveu o mascaramento da mudan\u00e7a de controle delas, permitindo que passassem a integrar grupo econ\u00f4mico de forma disfar\u00e7ada. Como destacado, isso se deveu em grande medida ao modus operandi<\/em> pr\u00f3prio de fundos de investimentos, que costumam aportar recursos e, consequentemente, influenciar a pol\u00edtica comercial de mais de uma sociedade empres\u00e1ria do mesmo mercado, no qual \u00e9 especializado.<\/p>\n

A influ\u00eancia de um mesmo FIP em mais de uma sociedade do mesmo setor por vezes surge pela exist\u00eancia de interlocking directorate<\/em>, que ocorre quando duas ou mais sociedades empres\u00e1rias s\u00e3o interligadas pela similitude de membro dos \u00f3rg\u00e3os de administra\u00e7\u00e3o ou pelo relacionamento que seus administradores det\u00eam em terceira sociedade empres\u00e1ria[3]<\/a>. Nesse contexto, o mesmo FIP indica administradores para duas ou mais sociedades do mesmo setor, consubstanciando o interlocking directorate<\/em> horizontal, ou seja, entre sociedades concorrentes.<\/p>\n

Com efeito, a doutrina especializada reconhece que \u201cinvestimentos de private <\/em>equity quase sempre resultam na obten\u00e7\u00e3o, pelo fundo, de assento no \u00f3rg\u00e3o diretivo da companhia investida\u201d[4]<\/a>. Assim, no citado ato de concentra\u00e7\u00e3o que envolveu as entidades educacionais, entendeu-se que o interlocking directorate<\/em>, somado aos cruzamentos de participa\u00e7\u00f5es acion\u00e1rias, permitiram a unifica\u00e7\u00e3o do controle estrat\u00e9gico das concorrentes Anhanguera e Anhembi Morumbi, que estavam sob a mesma \u201corienta\u00e7\u00e3o concorrencial central\u201d, integrando, portanto, grupo econ\u00f4mico.<\/p>\n

Como se v\u00ea, o modus operandi<\/em> de gestores de FIPs, que envolve (i) a interfer\u00eancia dos administradores nas pol\u00edticas comerciais e estrat\u00e9gicas das sociedades investidas e (ii) a consolida\u00e7\u00e3o de determinado setor da economia por meio da atua\u00e7\u00e3o em mais de uma sociedade concorrente, desperta a preocupa\u00e7\u00e3o da autoridade concorrencial com o controle de sociedades concorrentes por um mesmo FIP.<\/p>\n

No \u00e2mbito do controle de condutas, essa preocupa\u00e7\u00e3o \u00e9 relevante em raz\u00e3o do aumento do risco de ado\u00e7\u00e3o de condutas colusivas entre as sociedades concorrentes que sofrem a influ\u00eancia de um mesmo FIP. No \u00e2mbito do controle de estruturas, essa preocupa\u00e7\u00e3o \u00e9 relevante em raz\u00e3o da poss\u00edvel integra\u00e7\u00e3o das sociedades investidas, que passam a estar sob o controle comum de um FIP, em grupo econ\u00f4mico sem que haja a necess\u00e1ria notifica\u00e7\u00e3o \u00e0 autoridade.<\/p>\n

Conclus\u00e3o<\/strong><\/h2>\n

A peculiaridade dos investimentos feitos por FIPs, que atuam no segmento de private equity no Brasil, \u00e9 a gera\u00e7\u00e3o de valor por meio da gest\u00e3o ativa e profissionalizada das sociedades investidas, com o objetivo de torn\u00e1-las mais rent\u00e1veis para, futuramente, possibilitar uma sa\u00edda lucrativa do investimento. Essa atua\u00e7\u00e3o exige dos gestores dos FIPs ampla expertise setorial e uma postura ativa na governan\u00e7a das sociedades investidas, o que pode resultar na consolida\u00e7\u00e3o de setores e na influ\u00eancia simult\u00e2nea de um mesmo fundo em mais de uma sociedade concorrente.<\/p>\n

Essa atua\u00e7\u00e3o estrat\u00e9gica dos FIPs levanta preocupa\u00e7\u00f5es concorrenciais, especialmente quando um mesmo fundo investe em diversas sociedades do mesmo setor, podendo unificar de forma disfar\u00e7ada suas pol\u00edticas comerciais e decis\u00f5es estrat\u00e9gicas. A influ\u00eancia de um mesmo FIP em mais de uma sociedade concorrente, comumente exercida por meio de estruturas como interlocking directorate<\/em> e cruzamento de participa\u00e7\u00f5es acion\u00e1rias, pode mascarar a forma\u00e7\u00e3o de grupos econ\u00f4micos e comprometer a livre concorr\u00eancia, trazendo preocupa\u00e7\u00f5es relevantes tanto no controle de condutas (pela possibilidade de colus\u00e3o) quanto no controle de estruturas (pela aus\u00eancia de notifica\u00e7\u00e3o \u00e0 autoridade concorrencial).<\/p>\n

________________________________________________________________________<\/p>\n

[1]<\/a> ADAMEK, Marcelo Vieira von. Responsabilidade de cotistas e administradores nos fundos de investimento em participa\u00e7\u00f5es, in. Direito dos fundos de investimentos, coord. KUYVEN, Fernando. 1\u00aa ed., S\u00e3o Paulo: Thomson Reuters Brasil, 2023. Fl. 354.<\/p>\n

[2]<\/a> WELLISCH, Julya Sotto Mayor. Como a Lei da Liberdade Econ\u00f4mica pode contribuir para por fim ao<\/p>\n

estigma dos Fundos de Investimento em Participa\u00e7\u00e3o?, \u2018in\u2019 Direito societ\u00e1rio e outros temas de direito<\/p>\n

empresarial aplicado \u2013 coords. Andr\u00e9 Grunspun Pitta e Guilherme Setoguti J. Pereira (obra coletiva), SP:<\/p>\n

Quartier Latin, 2021, p. 505.<\/p>\n

[3]<\/a> MAMEDE, Ra\u00edssa. Interlocking directorates no Brasil: um estudo dos efeitos concorrenciais a partir das formas de sua manifesta\u00e7\u00e3o na pr\u00e1tica societ\u00e1ria. 2024. Disserta\u00e7\u00e3o de Mestrado \u2013 Universidade de Bras\u00edlia \u2013 UnB.<\/p>\n

[4]<\/a> Tradu\u00e7\u00e3o livre. STALLINGS, William H., SILAS, Jeremy B., DUENAS, Gabriela N., NWABUEZE, Ora. Private <\/em>equity toll-ups amidst heightened antitrust enforcement<\/em>. CPI Antitrust Chronicle. Jun\/2024.<\/p>","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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